详解金融衍生品

2019年已经过去，在这一年里，汇率起起落落又起起。总体来说，2018年的汇率波动分为两个阶段：

第一阶段是人民币的升值阶段。2017年9月，央行将外汇远期售汇风险准备金从20%调整为0%，人民币迎来升值周期。可以说，2018年的第一阶段，延续了2017年升值走势，最高升值至6.24的水平，几乎回到了2015年“811”汇改前的水平。汇率趋稳后，标志性的事件是今年初汇率中间价“逆周期因子”恢复至中性。

第二阶段是人民币的贬值阶段。伴随着美元指数的增长和中美贸易摩擦，人民币于3月下旬迎来贬值周期，最低至6.978。期间，央行也采取了一系列逆周期调节措施：例如，高层隔空喊话、重启远期购汇风险准备金、逆周期因子、发行离岸央票等。

对企业来说，汇率波动也越来越成为不得不考虑的重要因素。了解外汇衍生品，做好汇率避险显得尤为重要。

一、金融衍生品的分类

金融衍生品是一种金融合约，也就是一种金融合同。合同本身并不产生内在价值，金融衍生品的价值取决于它的基础资产。这些基础资产可以是金融资产，比如说股票或者股票指数，也可以是实物如大豆等。

按照合约的交易方法和交易特点的不同，无论是金融机构的法规还是学术界，都认为衍生品可以分成四个最基本的门类——远期、掉期、期货、期权。其中，期货是在期货交易所内交易的标准合约，其他都是非标准合约。所谓非标准，也就是金融机构和交易对手方之间一对一商量出来的非标准化合同。随着衍生品市场的发展，许多金融机构开发出了结构化的金融产品，也就是不仅仅具有远期、期货、掉期、期权中的一个特征，可能融合了好几种衍生品的特点。这些具有多种衍生品特征的结构性产品也称之为金融衍生产品，所以金融衍生产品随着金融市场的扩大，种类也越来越丰富。既包括单一种类，也包括结构性的金融衍生品。

除了四个种类——远期、掉期、期货、期权之外，根据不同的维度，金融衍生品还可以进行不同的分类。按照交易场所的不同，可以分为场内交易和场外交易。场内交易主要指的就是期货交易，因为期货总是在国家设立的期货交易所内交易的标准化合约；而场外交易指的就是金融机构和客户、企业和个人之间进行的相互之间的交易。在结算日发生盈亏的话，彼此之间对对方直接进行支付，不需要到国家设立的交易场所来进行支付。好处在于金融机构可以根据客户的需求进行量身定做，满足不同的风险需求；劣势在于没有一个负责交易结算的中央对手方，相互之间的交易风险要比场内交易大一些。

再有，根据基础交易的不同，又可以分出不同的种类。基础交易的不同直接决定了对冲的风险目标不同，价值也不一样。有哪些基础交易呢？也就是说，有哪些资产可以拿来作为衍生品交易的前提呢？

通常有五大类：

• 汇率：比如说人民币和美元之间的汇率，称之为汇率衍生品；
• 利率：存款或者贷款的利率，可以以此进行衍生产品的设计；
• 大宗商品：一定要有批量处理的可能性，比如说大豆、土豆、铜等；
• 信用：以一个客户或对手方的信用设计为金融衍生品，比如一个国家的违约率、一个债券的违约可能性；
• 权益衍生品：比如股票类。
  
  

按照基础资产的不同，这五大类是当今衍生品市场上的主流。基本上形形**的金融衍生品都是按照这五大类来设计的。

那么，金融衍生品的市场要存在、要发展，就离不开金融机构。金融机构在这市场中到底扮演着什么角色？这要看它从事什么交易。

可能是一个最终用户。当我们说金融机构是一个金融衍生品的最终用户的时候，它为了避免规避自有资产自由负债的风险，或者是纯碎为了投机获利而进行金融衍生品交易。这个时候，它作为一个金融衍生品的用户，和一般的客户和企业没有太大的区别。这一类，我们又称为套期保值类。

除此之外，金融机构还可能从事非套期保值的交易，这个时候的角色就是做市商。

二、金融衍生品的产品与案例

无论基础资产的种类是什么，金融衍生品总是按照四大门类——远期、掉期、期货、期权进行交易。

一、远期

远期，是指合约双方同意在未来日期按照约定的金融工具种类、价格及交割结算日期来交换金融资产。远期合约是必须履行的协议。

举个例子，如果说一个中国进口商需要在3个月后向美国的材料供应商支付100万美元的货款，但是最近的人民币兑美元汇率波动太大，不确定3个月后人民币兑美元是升值还是贬值，但是对于中国的公司而言，它需要在3个月后以合理的价格购买到美元，来支付给美国的材料供应商。同时，也需要一个确定的价格，来评估自己的成本。于是，根据中国公司的判断，假设现在的美元汇率是1：6.3，3个月后可能会升值变成1：6.1，也有可能贬值变成1：6.6，通过测算，认为1：6.4是比较合适的，希望3个月后以这个价格买到美元支付给美国供应商。于是，找到一家金融机构，表达了自己的需求。金融机构也觉得1：6.4自己还有利可图，因为金融机构还可以将衍生品背对背转让给下一家。双方约定了中国公司3个月后以1：6.4的价格购买美元的合约。到了3个月后，就进行交割。中国公司以640万美元从银行买到100万美元，将其支付给美国供应商，完成材料款的支付。无论市场的价格是贬值还是升值，已经和该公司无关了，因为在3个月之前已经锁定了付款成本。

远期衍生品还可以根据其基础资产的不同，细分成远期利率协议、远期外汇合约等等。根据不同的基础资产，还可以演变成更多的远期衍生品。

二、期权

期权是一种赋予交易双方在未来某一日期、以一定价格买入或卖出一定相关工具或资产的权利，而不是义务的合约。期权合约的买入者为拥有这种权利向卖出者支付期权费。也就是说，期权是买了一个未来的权利，这个未来的权利是买入或者卖出一定的资产。

举个例子，一个中国矿主的工人还在工厂内把粗铜加工成精铜，这个过程可能需要两三个月，矿主很担心两三个月后价格会有所降低，这样自己的成本就会很高、利润很低，所以希望现在就有一个比较好的价格保证。比如，现在的价格是5000美元/吨，希望三个月后还能卖到这样的价格，就和一个金融机构签订一个期权合同，约定三个月后还是以这个价格把铜卖掉。金融机构觉得这个这个要求是合理的，因为他们预测三个月后铜的价格可以维持这个价格甚至更高。于是，矿主支付10万美元的期权费获得了一个三个月后还可以以5000美元出售精铜100吨的合约。三个月后，如果市场价格下跌，矿主还可以以5000美元卖出，可以赚钱；如果市场价格涨到了5500美元，矿主是期权买方，可以向银行支付10万美元期权费之后，选择不行权，而去市场上以5500美元的价格卖给其他的买主，可以保证自己的利润最大化。

支付期权费的期权买方可以选择行权，也可以选择不行权。

三、掉期

掉期，又称为互换。当事人之间（其中一方一般是金融机构）签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流的合约。

在掉期中，有两笔交易，在前的交易称之为“近端交易”，在后的交易称之为“远端交易”。每一笔交易都有一前（近端）一后（远端）两个不同的起息日，用于方向相反的现金流交换。

以人民币和外汇的掉期为例，同时约定两笔金额一致、方向相反、交割日不同的人民币对美元的买卖交易，两笔交易在交割日都按照合约约定的金额、币种、汇率办理结汇或售汇手续。这就是标准的人民币对美元的掉期交易合约。

四、期货

期货是期货交易所统一制定的、规定在将来某一特定时间和地点交割一定数量和质量标的物的标准化合约。不同的交易对手方都在期货交易所开立账户，进行标准化买卖。优点在于结算的高效；缺点在于没办法给具体的企业和个人提供个性化产品定制。

三、金融衍生品交易的基本原则

衍生品交易是高风险交易，具有零和博弈的特点。通俗地讲，一方亏的钱就是一方赚的钱。针对如此高风险的交易，监管针对衍生品交易制定了非常严格的法规。实需原则、适度原则、授权和止损原则等基本原则是所有金融机构在从事衍生品交易时需要高度关注和严格遵守的。

四、金融衍生品是一把双刃剑

将汇率风险控制在可控范围内，一方面需要对外汇走势有一个基础的判断，另一方面，合理计算风险敞口，选择适合的金融衍生品锁汇是明智之举。

在汇率波动的环境下，如果只采用即期结售汇、完全按照交易订立日当日汇价这一清算价格进行结售汇交易的话，完全不运用汇率避险工具，会将企业的风险敞口完全暴露在外，成本处于不可估计和控制的状态下。一旦看错方向，在不做任何管理的情况下，汇率波动将吞噬产业微薄利润，风险巨大。而灵活运用远期、期权等工具，能将企业的成本不说降到最低，只是控制在能预估和承受的范围内。选择远期结售汇，企业与银行签订《人民币与外汇衍生交易主协议》及相关配套合同文本，约定将来某一时刻或某一期间为企业办理结汇或售汇的币种、金额、汇率等交易要素，到期双方按照协议约定办理结汇或售汇，在未来用预订的价格结售汇。或者选择期权，企业与银行签订《人民币与外汇衍生交易主协议》及相关配套合同文本，办理买入或卖出普通人民币与外汇期权业务或者包含两个或多个期权的期权组合业务，在未来给自己带来多一种选择。

但是开展金融衍生品交易就像汪灵罡老师所说的那样，需要严格把握实需原则、适度原则、授权和止损原则等。实需原则保证在金融衍生品交易中不存在虚假基础资产，交易是建立在真实的交易背景下的。适度原则保证交易双方理**易，因为金融衍生品交易是风险较大的交易，金融机构需要确认客户是在自己能承担的风险范围内进行，企业自身也需要内心有一把衡量尺，盲目投机的行为是不可取的。授权和止损原则保证交易过程可控，因为金融机构实际的操作由交易部门和交易员完成，金融机构需要针对交易部门和交易员在授权和止损方面做出严格的规范，要求交易部门和交易员遵守。

实际中，企业在开展金融衍生品交易过程中产生巨大亏损的例子也是不胜枚举。

以航空公司为例。国际油价暴跌，对成本压力巨大的航空业本是一大利好，但部分航空公司却平添烦恼。根据东方航空、中国国航和南方航空三家公司的2008年年报统计，三家公司因燃油套期保值合约发生巨额公允价值损失，导致企业净亏损279亿元，约占全球航空企业亏损总额的48%。其中，中国国航的套期保值合约亏损近75亿元，东方航空的套期保值合约亏损62亿元。

还有因为对交易员的授权不清直接导致银行倒闭的惨痛教训。1995年2月27日，英国中央银行宣布，英国商业投资银行——巴林银行因经营失误而倒闭。1994年下半年，巴林期货公司的交易员认为日本经济已开始走出衰退，股市将会有大涨趋势，于是大量买进日经225指数期货合约和看涨期权。然而1995年1月16日，日本关西大地震，股市暴跌，交易员所持多头头寸遭受重创，损失高达2.1亿英镑。这时的情况虽然糟糕，但还不至于能撼动巴林银行。但是交易员却再次大量补仓日经225期货合约和利率期货合约，头寸总量已达十多万手。2月24日，当日经指数再次加速暴跌后，该交易员所在的巴林期货公司的头寸损失，已接近其整个巴林银行集团资本和储备之和，损失已达14亿美元，并且随着日经225指数的继续下挫，损失还将进一步扩大。巴林银行从此倒闭。一个职员竟能短期内毁灭一家老牌银行，不恰当的利用期货杠杆效应，并知错不改，以赌博的方式对待期货，银行对于交易员的授权和止损制度失控是造成这一结局的关键。

因此虽然通过金融衍生品进行套期保值本是风险防范的一种措施，但是在这过程中的风险控制和对交易原则的严格遵守尤为重要，一旦出现不足，就可能得不偿失

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