研究院|特朗普2.0时代 黄金长期趋势不可逆

财政刺激

我们在此前报告中提到，特朗普第二任政策会延续第一任时的方向，全面提高关税，降低国内税收以及压力打击非法移民。

上述措施在理论上均对通胀有推升效果，对美联储的政策路径造成更大不确定性，并且在短期内拉大美国和其他经济体之间的差距。

美元指数在2018年一路上涨，相对黄金表现疲软，不过反向走势不完全同步，黄金先一步筑底，从8月底开始和美元一起上涨。

由于美联储加息、中期选举以及减税效果逐渐消失，美股和美债双双在该时间点走出一波大跌行情，解释了上述现象出现的原因⸺避险需求激增。

尽管如此，如果特朗普在今年很快就实施承诺的一系列政策，整个宏观背景和2018年仍然存在差异。

当时美国通胀处于反弹阶段，打破了多年来持续低于央行目标2%的局面，而现在美国的通胀仍然较高，今年需要让其进一步降速。

有鉴于此，通胀性政策本次造成的副作用应该会更加明显，物价重回加速通道，对美联储降息路径造成很大不确定性。

美股在2018年之前已经连续上涨2年，而2023和2024同样是连涨2年，估值不断抬高，风险慢慢积蓄。

虽然短期刺激对美国经济的作用会很明显，但是市场关注点最终会转移至借贷成本反弹风险，以及企业盈利放缓的前景。

2017年在投资增速复苏的推动下，全球经济和就业增长加速，创下10年内最佳表现，各国基本上还在施行宽松的货币政策。

从地区看，中国GDP同比增长6.9%，消费者物价指数上涨1.6%，房地产市场繁荣，销售额和销售面积创新高。

美国GDP增幅为2.3%，欧元区为2.5%，英国在前一年脱欧公投的拖累下依然达到1.8%，国际油价大涨逾11%。

对比之下，2024年前三个季度，美国GDP增长明显超过其他发达经济体，中国针对房地产和和消费低迷的刺激措施有待见效，原油供过于求的担忧使得价格下跌。

考虑到美国经济和通胀环境差异，今年在特朗普的政策下，全球发展会更加失衡以及脆弱。

在利率优势以及避险情绪的推动下，至少在上半年，美元微笑理论的第三阶段有望延长，减税能够提升上市公司业绩。

根据高盛的测算，标普500指数未来2年的每股盈利会上升大约20%，对金融行业放松监管会带来额外驱动力。

该行还称，美国实际关税税率每增加5个百分点，那么基准股指的每股盈利会下降2%。如果在此假设条件下，显然大盘处于高估的区间内。

从上一次的经验看，刺激政策对于经济的作用在1年左右内逐渐消失。鉴于上述环境差异，今年美元和美股的“蜜月期”可能会更短。

债务危机

从长期看，美国债务膨胀到了不可控的地步。根据国会预算办公室的估计，2027年美国公共债务和GDP之比将达到106%以上。

2011年标准普尔公司首次将美国信用评级由AAA降到AA+，理由是美国债务管理的能力下降。

基于相同的理由，2023年惠誉把美国信用评级由AAA降到AA+。虽然三大评级机构中剩下的穆迪保留了美国的最高信用评级，但是也在2023年把展望下调至负面。

去年9月穆迪警告，若无实质性减债举措，会考虑下调美国评级，具体取决于美国新一届政府的措施。

由于共和党在大选中赢得了两院，以往出现的债务上限谈判以及由此引发的政府停摆不太可能在特朗普下个任期内发生。

即便如此，根据美国联邦预算委员会的估计，减税政策会让联邦债务在未来10年增加7.5万亿美元。另一方面，加征关税和削减政府支出难以在本质上改善赤字问题。

美债供应量一路攀升，利率在高位处于更长时间，以及最大持有方的抛售倾向，都让美元代表的安全属性在受到侵蚀。

下半年日元和人民币双双下跌至历史低位，使得两国央行正在以创纪录的速度抛售美债以保卫汇率。

虽然目前无法确认债务危机会在何时以何种形式爆发，但是更大的不确定性有望刺激资金转向黄金资产。

总结而言，黄金今年应该会经历一段时间的下跌，然后重拾长期上行趋势，除非白宫能有效遏制赤字扩张（小概率事件）。

新货币锚

在马斯克的影响下，特朗普计划把美国打造成加密货币中心，并建立国家比特币储备，导致该资产价格飙升。

比特币从大选前7万多美元到突破10万美元，创下历史新高。这从一定程度上，削弱了黄金的吸引力。

比特币被称为“数字黄金”，在国际金融市场上的流动性不断增加，芝加哥期权交易所等都推出了相关产品。

阿特金斯被任命为下一任美国证券交易委员会主席，他对于加密货币一贯是宽松的态度，因此有利于比特币进一步推广。

第二次世界大战后，布雷顿森林体系建立，本质上是一种以美元为核心的金本位货币体系。在此框架内，美元负责与黄金挂鈎，其他货币与美元保持固定汇率。

在美国出现巨额财政赤字后，对美元信任出现危机，导致布雷顿森林体系瓦解。随后美国通过控制中东能源结算，又建立了石油美元体系。

在非传统石油产量激增的背景下，美国和中东利益产生根本冲突，新能源和电动车蓬勃发展则削弱了石油的战略地位。

今年金砖国家有意搭建独立支付系统，从而削弱美国SWIFT在全球跨境交易中的垄断低位，避免西方把金融武器化导致的不稳定性。

在新的时代背景下，美国需要新的货币锚来巩固美元强势地位，比特币看起来是一个符合趋势的选择。

金本位当初存在一些缺点，首先是黄金开采、运输和存储都要消耗可观的成本，其次是黄金本身数量无法满足大量货币发行的需要。

比特币的去中心化和虚拟特性可以解决第一个问题，可是近年来几次黑客大规模盗取事件让其安全性受到质疑。

第二个问题也无法有效解决，即比特币在设计之初上限被固定在2100万枚，目前流通量约为1900万枚，可释放的空间很有限。

由此可见，比特币美元体系并不是现行石油美元体系的完美替代方案，意味着比特币无法对黄金的储备地位造成太大威胁。